2025 Predictions: Tech, Business, Media, Politics!

2025年伊始，All-In播客录制了年度预测特辑。主持人杰森·卡拉卡尼斯与联合主持人查马斯·帕里哈皮蒂亚、大卫·弗里德伯格一起，请来科技股投资人、Atreides Management创始人加文·贝克第二次做客，逐项预测新一年的政治、商业、资产与媒体走向，常驻主持人大卫·萨克斯本期缺席。节目同时宣布与预测市场Polymarket合作，把当期的若干预测挂牌供公众交易。本文依据现场录音编译整理。

嘉宾登场

卡拉卡尼斯：欢迎回到All-In播客。现在是2025年，今天是我们的年度预测特辑。再次和我们坐在一起的，是一位真正了不起的老朋友，来自Atreides Management的加文·贝克。加文，欢迎回来。简单介绍一下，Atreides是做什么的？

贝克：谢谢杰森、查马斯和大卫。Atreides是一家跨越公开市场和私募市场的投资机构，专注消费和科技领域，从A轮一直投到超大市值公司。

卡拉卡尼斯：所以你是资本配置者，把赌注押在技术和全世界最重要的新公司上。你的基金规模多大？

查马斯：你不能刚见到人家就问基金多大。

卡拉卡尼斯：观众想知道这位是不是重量级选手。

贝克：大约四十亿美元。

卡拉卡尼斯：好，那比查马斯的大了那么一点点，他现在真有点紧张了。

与Polymarket合作

卡拉卡尼斯：今年每位老友都要做一两个「超级预测」，我们会把这些超级预测放到Polymarket上。不了解Polymarket的听众，它是一个预测市场，人们可以在任何一方下注、投资。弗里德伯格，你参与谈了这项合作，介绍一下细节。

弗里德伯格：我们和Polymarket的谢恩谈了很久，最后定下一个安排：我们可以在他们的网站上开设自己的市场。今天我们会讲几个预测，Polymarket随后会把它们挂上去，美国以外的用户可以交易。我们很兴奋，因为这样就能追踪我们预测的准确率，也能持续不断地开新市场。Polymarket上会有一个All-In专区，进去就能看到我们的所有市场，会很有意思。

雪季战绩

卡拉卡尼斯：我们几个刚结束滑雪之旅，尼克找到了一段大家滑雪的录像。加文，请你给每个人打分。我先下来了，姿势很好，然后是弗里德伯格，也不错，接着是第三位，我想乔·朗斯代尔给这类人起的技术术语叫「倒车嘀嘀声」。看查马斯切的这些S弯，比上个雪季进步太多了。

查马斯：听我说，我做了一个非常有策略性的决定：放弃单板，改学双板，为了能和孩子们一起滑。人到四十多岁再从头学一样东西，真的太难了。不过我很感谢你和你弟弟上个雪季对我的指点，我学到了几招。这是我的第三个雪季，滑得很开心。

卡拉卡尼斯：你的进步让我惊讶。弗里德伯格，你能上山我就已经很惊讶了，你滑了好几天，干得漂亮。

弗里德伯格：我需要一双新雪靴，上个雪季我的内侧副韧带撕裂了，这次出去又扭了一下，但没大碍，很开心，滑了四天。

卡拉卡尼斯：我昨天刚滑完第十六天，今天休息，专门为节目做准备。加文，我滑的是「高管套餐」：出去一个半到三小时，十趟，只滑上午。

贝克：我也一样，只滑上午。十二点一刻吃午饭，放松一下，处理点工作。

卡拉卡尼斯：加文，看了这段录像，你会把自己排在哪里？显然排序是我、查马斯、弗里德伯格。

贝克：我说两点。第一，论天生的运动能力，我排在最底层的百分位；第二，我确实有成千上万小时的滑雪时间。我就说到这里。

卡拉卡尼斯：那明年我们就和你一起去滑。

2025年政治赢家

卡拉卡尼斯：先从政治开始。去年的「最大政治赢家」预测，我们大体上猜错了。弗里德伯格说的是美国的独立第三党，我们确实看到了一些苗头，比如罗伯特·肯尼迪的崛起；查马斯说的是独立中间派，没实现；我说的是黑马总统候选人，或许能拿四分之一分。

查马斯：等等，什么叫没实现？独立中间派赢下了这场大选。

卡拉卡尼斯：你真这么认为？

查马斯：我认为独立中间派在2020年把选举摆向了拜登，又在2024年把选举摆向了特朗普。

卡拉卡尼斯：加文，从统计上看是这样吗？

贝克：我认为是对的。而且不只是中间派，很多一辈子投民主党的人这次投了特朗普。所以特朗普确实赢下了中间派。

卡拉卡尼斯：特朗普基本上赢下了一切。查马斯，你预测2025年最大的政治赢家是谁？

查马斯：财政保守派。我认为2025年我们会真正检验一个非常重要的概念，我也希望它能成功，那就是紧缩（austerity）。紧缩必须成功，因为紧缩之后剩下的唯一手段就是削减福利。在这个过程中，我们会弄清楚美国联邦政府里到底有多少浪费、欺诈和滥用。我认为这会外溢到许多州的选举。那些一直呼吁克制开支的财政保守派，2025年将迎来属于他们的日子。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格，你的预测？

弗里德伯格：我也是按群体来选，我选年轻候选人。特朗普内阁人选的平均年龄在四十到四十五岁之间，拜登内阁的平均年龄是五十九岁多，接近六十。我认为这标志着一个新趋势的开端：政治候选人的年龄段整体向年轻转移。到2025年底，随着中期选举的候选人陆续出现，我们会看到一批年轻的新面孔，他们传递的信息能引起共鸣，而且不属于那个老化的政治阶层。

卡拉卡尼斯：加文，你的政治赢家？

贝克：特朗普和中间路线。

卡拉卡尼斯：我的选择和弗里德伯格接近：X世代和年长的千禧一代。看看X世代的重要任命：埃隆负责政府效率部（DOGE），萨克斯，马可·卢比奥，名单很长。再看年长的千禧一代：J·D·万斯、维韦克、图尔西·加巴德，一大批年轻人。我认为这会非常好，因为他们的思考不再只围绕自己，不像婴儿潮一代那样，围绕社会保障、税收、房地产这些对自己有利的议题选边站。他们会开始为自己的孩子考虑。一场天翻地覆的变化正在进行。

2025年政治输家

卡拉卡尼斯：接下来是政治输家，这次倒过来，加文先说。

贝克：普京。我认为普京会输得很惨。设想你是习近平，俄罗斯如今已经是中国的附庸国，正在发生的事情对你来说是一场灾难：欧洲开始重新武装，今年只会加速，这让美国可以把资源从欧洲抽出来，投到日本、韩国和整个太平洋，这让你最想做的事，也就是「统一」台湾，我们不妨直说，入侵台湾，变得困难得多。所以我认为习近平会开始和普京脱钩。而如果你是特朗普，你想证明自己是独立的，不受普京任何牵制，所以我认为特朗普对普京会比人们想的强硬得多，他会促成一个对俄罗斯非常糟糕的协议。俄罗斯损失了五十万人，为了什么？到底为了什么？

卡拉卡尼斯：战争打了一千多天，北约和美国没有一名士兵阵亡，我们只是提供了武器。对普京来说，这至今是一场耻辱性的失败。我同意你。弗里德伯格，你的政治输家？

弗里德伯格：主战的新保守派（neocons）。他们会和J·D·万斯、埃隆这些人正面交锋，而且我认为他们会输。这个多年来在世界各地鼓吹冲突的新保守派建制会出现一道大裂缝。我们已经从万斯等人的演讲和评论里听到了苗头，今年会是摊牌的一年，他们会站到失败的一边。

贝克：我能稍微唱一下反调吗？现实层面我认为你是对的。但特朗普说过一句关于约翰·博尔顿的话很有意思：这家伙绝对是疯的，可谈判的时候让他坐在屋里太好用了，对方看着这个人满脸通红、恨不得马上按核按钮、恨不得立刻开战，最后你就能拿到好得多的协议。所以我认为特朗普政府表现出来的好战姿态会比任何人预期的都多，目的只是在俄乌之间拿到一个好协议，再让中国和俄罗斯脱钩。现实层面你是对的，但在你被证明正确之前，会有大量与你所说相悖的言辞。

卡拉卡尼斯：我们已经看到了：对加拿大、对北约、对台湾，还有关税，谈判之前先摆出非常强硬的姿态，但愿能换来对美国有利的协议。查马斯，你的政治输家？

查马斯：进步主义（progressivism）。去年11月大选刚结束，我飞到伦敦，去牛津辩论社演讲。那场演讲是对MAGA的全力辩护，但更多是在解释MAGA，把它当作进步主义本能的解药，而这种本能已经渗透了整个西方八国集团，并且开始动摇它们。看看2025年将要发生的事：加拿大，贾斯汀·特鲁多会惨败给皮埃尔·博励治；德国，另类选择党（AfD）看起来会赢；法国，如果僵局导致重新选举，玛丽娜·勒庞很可能胜出；英国正在发酵一桩儿童性侵丑闻，据称二十多年间，成千上万的女孩被一些巴基斯坦裔穆斯林男子团伙强奸，而当局出于「担心煽动伊斯兰恐惧症」不予起诉，当年的决策者正是现任首相基尔·斯塔默。如果这一切在英国发酵下去，我认为工党政府会倒台，奈杰尔·法拉奇会赢。到2025年底，这些国家会是什么样？那是对阶级化身份政治的全面否定，会在全世界激起巨大的涟漪。所以2025年最大的政治输家，是我们所贴上「进步主义」标签的那套东西。

卡拉卡尼斯：我的选择很接近：每个政党里那一小撮出声的种族主义者。两边都有一点：一边是DEI，另一边是赤裸裸的种族主义，大概各占MAGA和左派的百分之五。

科赫家族与新金主

卡拉卡尼斯：回顾一下去年的政治输家预测：我说的是内塔尼亚胡，弗里德伯格说的是乌克兰，查马斯说的是科赫家族和共和党。

查马斯：这个我说中了。

卡拉卡尼斯：给不熟悉的听众解释一下。

查马斯：本质上，2024年是我们所熟知的共和党的终结。取而代之的是一个MAGA联盟，它被安放在「共和主义」的标签之下，也就是说，这些人未必是共和党人，他们信奉的是MAGA哲学，只是借共和党这个容器来推举候选人、赢得选举。在这场对现状的颠覆中，有一个家族过去几十年一直处于政治机器的中心，决定候选人、决定议程、决定政策，那就是科赫家族。他们为此花了巨额资金，机器几乎是在最高法院「公民联合」案判决的第二天就搭建起来的。从这个角度看，那几十亿美元的投入基本上归零了，因为它已经不再有任何意义。看看新一代将决定所谓「共和党政策」的金主，会是米里亚姆·阿德尔森、埃隆·马斯克这样的人，和科赫家族过去的决策方式完全不同。

卡拉卡尼斯：加文，你觉得现在政治里的钱太多了吗？

贝克：好问题。如果我不是如此深切地认同这个周期里最大的出资人，我的感受可能会很不一样。我的看法是，只要两边筹到的钱大体相当，我不认为这真的有什么影响。

商业赢家：机器人元年

卡拉卡尼斯：2025年最大的商业赢家。弗里德伯格先来。

弗里德伯格：我觉得我们正处在一个非常有意思的拐点，它会让2025年成为自主硬件（autonomous hardware）或者说机器人之年。如果说2024年是算力建设和AI软件系统铺开的一年，那2025年就是机器人之年。有一家中国公司叫宇树科技（Unitree），我们今天刚下了一笔订单。加文，你研究过这家公司吗？

贝克：看过，真的很疯狂。生意和产品都极其出色。

弗里德伯格：他们的Go2机器狗售价一千六百美元，带API，可以挂载荷，装了激光雷达和智能导航系统。今年早些时候我们看过一些视频，机器狗背上架着机枪，那就是这款系统，本质上是一种新型的野战士兵，自主作战的士兵。但它在科研上也大有用处，我们正考虑在试验农场用它巡田、拍照、回传数据。成本这么低，不到三千美元就能干出许多了不起的事。这家公司上个月刚融了几亿美元，主要来自中国投资者。我认为还会出现更多类似的企业。很多事情就是这样：很长时间看似不动，然后突然以你无法想象的速度发生。今年我们会看着人形机器人和自主系统，惊叹「天哪，我不敢相信它已经来了」。

卡拉卡尼斯：你要引的那句话是海明威的：「你是怎么破产的？先是慢慢地，然后一下子。」技术变革也是这样。我真想在牧场弄一台，让它绕着围栏巡逻。尼克，放一下那段带轮子的Go2越野视频，当时所有人都以为是特效或者AI生成的，但这是真实录像。加文，这是真的吗？

贝克：绝对是真的。我想买G1，他们的人形机器人。

卡拉卡尼斯：一万六千美元，和一辆二手普锐斯差不多，离「买得起」只有一步之遥。这东西可以在家里、工厂里听你指挥干活。

查马斯：还记得我们节目圣诞特辑舞台上那台机器人吗？我弟弟当时说了一个观察：机器人一出来，所有人都想虐待它。人有一种很有意思的天性，机器人一冒头，人类想做的就是伤害它，仿佛在说「这是我能支配的东西」。

弗里德伯格：我们太受威胁了，想确认自己还是物种顶端，可这种优越感不会维持太久了。这些东西很快就能把我们打趴下。我的预测就是机器人之年。

大企业与算力

贝克：我深深认同，机器人之年，而且包括全自动驾驶（FSD）。我认为FSD今天已经能用了，今年会跨入主流。我已经注意到，尤其是深夜叫Uber，我明显更愿意坐特斯拉，因为有时司机很疲惫，如果他开着FSD，我会觉得安全得多。它会以加速度持续复合增长。更广泛地讲，我认为在一段时间内赢家会是大企业，那些审慎地使用AI的大企业。原因在于OpenAI的新模型o3向我们展示的东西：推理（reasoning）和测试时算力（test-time compute）的结合。如果你是一家大企业，可以花一百万美元让AI就你业务里最重要的问题思考六个星期，这相对于付不起这笔钱的小企业是一种深刻的优势。顺带一提，推理算力会是这个趋势的衍生赢家。2025年我们会像2023年一样，把GPU、加速器和算力用光。

卡拉卡尼斯：所以你也看多英伟达和芯片厂商，比如Groq，因为我们在为算力找到新用途。

贝克：绝对如此。

稳定币爆发

卡拉卡尼斯：查马斯，你的商业赢家？

查马斯：美元计价的稳定币（stablecoins）。2024年发生了两件关键的事。第一，稳定币基本上和加密货币的波动脱钩了，开始被用于运营企业的批发性实用功能。有一张图可以看出，无论加密货币怎么波动，稳定币的使用量一路向右上方攀升。这是2024年发生的一次极其重要的脱钩。第二，数据还在陆续出来，但已经有一个惊人的数字：截至2024年第二季度末，稳定币的交易笔数约为十一亿笔，交易总额八万五千亿美元，是同期Visa交易量的两倍多。所以我认为它已经越过了不可逆转的临界点。去年我认为2024年的大趋势是比特币，今年我认为2025年的大趋势是稳定币的使用。我们终于要向Visa和万事达的双寡头发起进攻了。你会看到数不清的应用场景建在稳定币轨道上。特朗普就任总统后，我认为他会向极高的信用卡交易费用开刀，而由于高得离谱的年化利率，消费信贷已经出现裂痕。所有这些都会在2025年汇聚到一起。我认为到2025年底，稳定币规模可以翻四倍甚至五倍，会是一个巨大的市场。

卡拉卡尼斯：它们该被监管吗？在国会听证会上，Tether被指为恐怖主义、规避制裁和人口贩运的主要转账和支付工具。该怎么监管？

查马斯：我没资格说该怎么监管。但要点是，所有这些交易的两端和中间都有账本，信息是存在的，而且有一大批第三方服务提供这一层情报分析。真正该问的问题是：如果你从全球经济里拿掉三百个基点的摩擦损耗，价值有多大？我认为仅在美国就相当于一万亿美元。到了这个地步还不去做，在我看来有点匪夷所思。经济上的理由已经太充分了。

卡拉卡尼斯：加文，问你一个更难的问题。美国政府对美元有一种垄断，稳定币是这种垄断的竞争者。过去几年我们在节目里谈论金砖国家要建立自己的货币，稳定币会不会在某种意义上也是同类事物，会把人从美元本位上拉走？这是一些当权者提出的批评。

贝克：我认为稳定币可能对世界很好，但如果某种稳定币组合取代美元成为新的储备货币，那对美国会非常糟糕。能用本国货币借债是巨大的优势，轻易放弃是不智的。这意味着你随时可以控制自己债务的真实规模。哦，我们的债务很大？那就像我们刚做过的那样，让通胀跑热一点，然后债务实际上就变小了。所以我认为放弃会是一个大错误。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格，你对稳定币有什么想法？

弗里德伯格：我对稳定币了解不够。

卡拉卡尼斯：那这会是今年的重要话题之一，我们应该请USDC的杰里米·阿莱尔来。

查马斯：顺便说一件事。我之前提过，我做了一个小产品，把我们的研究放在Substack上面对外开放。那些工具不太好用，我们用Stripe收款。杰里米联系我说，他可以用美元稳定币重建我全部的支付轨道。这是不用想的决定，因为我在交易成本上花的是几十万美元，现在可以省下来多雇一个人，或者多给团队发钱。

卡拉卡尼斯：你付给Substack百分之十，再加百分之三。

查马斯：对我来说是显而易见的事，对其他所有人也一样。

特斯拉与谷歌回归

卡拉卡尼斯：我的商业赢家预测是特斯拉和谷歌。今年显然是AI和机器人之年，但谷歌在AI上的回归让我惊叹，埃隆用Colossus做的事更让我敬畏。黄仁勋、迈克尔·戴尔都参与了xAI的建设，他们震惊于xAI在不到四十五天里立起十万块GPU。埃隆的特斯拉和xAI，加上谷歌，这些重金投入AI的公司，会是明年最大的赢家，他们会拿出人们意料之外的东西。我不认为人们预料到了谷歌接下来会推出什么。我一直和人说Gemini的深度研究（Deep Research）功能，我天天在用，它太惊人了。现在就暂停播客，下载Gemini，付二十美元，在桌面上玩一玩深度研究。它把市面上任何同类产品甩在身后，是一次台阶式的跃升。

查马斯：杰森，你不该顺着节目的调性解释一下它是什么吗？

卡拉卡尼斯：好提醒。比方说你想建一个模型，我就这么做过：「帮我建一个模型，测算把美国所有的汽车和出行全部替换成全自动驾驶汽车需要多少成本。」如果你把这个问题问ChatGPT、Grok或者Claude，它会给你一个不错的回答。而深度研究做的是：先弄清这个问题可以拆成哪些子问题，然后并行发出多条线程，实时搜索网络，这正是谷歌极其擅长的事，接着做摘要、给出引用，最后生成一份报告。这份报告看起来像高德纳、麦肯锡、波士顿咨询花三十天、收五十万到一百万美元才能做出来的东西。它好得离谱。但它消耗的算力也极其惊人，所以ChatGPT推出了类似功能，叫o1 Pro，每月两百美元，而Gemini只要二十美元。再想想谷歌能触达的东西：YouTube、你的Google Drive、Google Docs、Gmail。它会做出你意想不到的事，比如在回答你的问题时到你的Gmail里找线索，或者去翻你订阅频道的YouTube视频。它会解决人们不知道自己有的问题。加文，这个解释还行吗？

贝克：很好。

卡拉卡尼斯：回顾去年的商业赢家：查马斯说的是自力更生或者盈利的创业公司，这个说中了，我们看到一些公司上市了，或者以更高估值融资，至少没倒闭。弗里德伯格说的是大宗商品企业。

弗里德伯格：基本持平。当时我预设的通胀压力并没有出现，相对于其他指数算是输家。

卡拉卡尼斯：我说的是训练数据的拥有者，Reddit、《纽约时报》、谷歌。Reddit股价2024年涨了百分之二十四，还推出了自己的Reddit Answers；《纽约时报》股价也涨了，还向OpenAI提起了诉讼。

职业体育估值之争

卡拉卡尼斯：去年的商业输家预测：查马斯说的是职业体育球队，因为估值见顶，现在看是个不错的预测；弗里德伯格说的是垂直SaaS公司，因为AI的冲击，也像是个好预测；我说的是智能手机厂商，苹果股价2024年涨了百分之三十，不过手机确实没什么进步，人们换机周期拉长，销量下滑，靠服务收入撑着。

贝克：职业体育球队我要唱反调。这个市场正要被机构化，基金会开始买职业球队，而资本市场的资源远远超过迄今为止买球队的那些富人，能追逐职业球队的钱会是过去的十倍、一百倍。

查马斯：你完全正确。我去年那么说，是因为当时我已经很清楚，职业体育的收视存在问题，NBA是矿井里的金丝雀。NBA的比赛已经退化成篮板加扣篮，或者三分球，问题是这样的比赛看起来明显没那么有意思了。与此同时，由于电视转播合同决定了这些球队的折现价值，而转播合同大得离谱，联盟里不再有可靠的宿敌关系，因为球员几乎每年都在换队，他们能拿到的报酬实在太夸张了。我认为体育会有一段不错的行情，直到下一轮转播合同签订。举个例子，如果把制药广告从电视上拿掉，广告池就缩小了；收视下降，剩余的广告就更难卖，因为广告位少了、买家也少了，池子再缩一轮。那么电视网和流媒体愿意为体育付的钱就会下降。最价格敏感的群体，正是你说的那类人，非「战利品」买家。我当年入股勇士队，纯粹是把它当作一件战利品资产，我并不在乎价格。但我同意你的看法，现在这些球队的股东名单上有了私募基金，那些人全靠折现现金流模型和Excel表格，他们不是为情感买单，他们也不是从小就想着「我要拥有这支球队」，何况用的是机构出资人的钱。这就是我去年那么说的原因。

卡拉卡尼斯：我要代表菲尔·海尔穆斯和我自己，感谢你做了那笔虚荣投资，我们在你的场边座位坐了那么多次。

查马斯：我自己从来不去看比赛，我早该多去几场。你去了我的比赛，还差点被从我的座位上赶出去，你吃了一张红牌。

卡拉卡尼斯：是真的。

查马斯：我接到勇士队或者NBA的电话，说「查马斯，坐你座位的那个人差点被赶出去」。我说「什么？」我知道是他。他在冲我们自己的球员喊话。

卡拉卡尼斯：我和博古特、大卫·李吵起来了，因为我对史蒂夫·科尔喊：「你们领先我的尼克斯三十分了，让这些人下场，这是业余联赛的做法，史蒂芬·库里要是在场上受伤怎么办？」博古特让我闭嘴，说得难听得多。然后他们过来拍拍我的肩膀，我太太在旁边，她尴尬得要死。那个人递给我一张卡片，上面写着：「关于辱骂行为，我们只警告你一次，再警告一次就请你离场。」我看着他，他说「把卡片读完」，我读完了，他冲我竖了个大拇指，就完了。三年后我坐在同一个座位上，总决赛期间还和德雷蒙德互动，大家都相安无事。

贝克：我想回到查马斯的话。这些私募的人确实全靠折现现金流模型。NBA的管理糟糕透顶，连勒布朗都说他们有大问题。我会把NBA列为管理最差的联盟，NFL大概是管理最好的。但关于转播权我有一个反面观点：谷歌买了NFL的Sunday Ticket，非常满意；亚马逊和奈飞也都买了NFL的比赛，也非常满意。对这三家公司来说，制药广告消失与否根本无所谓。十八个月之内，你就能为每一个观众动态生成一条专属广告：如果谷歌知道你是高价值用户，正准备订度假行程，它会动态生成你想去的酒店和目的地，让你点击。所以只要体育还能像今天这样吸引眼球，我就不担心。当然，如果NBA不解决问题，球队的价值会开始下滑。但所有最大的科技公司都对自己买下的体育版权如此满意，他们会把所有版权都买下来，每一项运动。

卡拉卡尼斯：加文，你可能离得更近：为什么苹果、亚马逊或者谷歌不干脆把NBA整个买下来？所有iPhone用户免费看NBA，其他人付费，后台自己算账，亏五十亿、赚二十亿，谁在乎，对苹果来说是四舍五入的误差。

贝克：我同意。除了苹果，其他几家都已经试了水，苹果只有一个美职联（MLS）的合同。我想他们的感受是：哇，水很暖，跳进去吧。

卡拉卡尼斯：NBA新签的是一份十一年的合同，机会不常有，不过说不定谁会收购一家媒体公司，把版权一并接过来。

商业输家

卡拉卡尼斯：2025年最大的商业输家。加文？

贝克：政府服务承包商。你绝对不希望美国政府，任何层级的政府，占你收入的百分之三十五以上。

卡拉卡尼斯：好选择。在DOGE的时代，政府可能不再大手大脚花钱，可能真的会看一眼账单。多么疯狂的想法：核对账单。查马斯？

查马斯：这个有点冒险。我不知道从这里往下的跌幅百分比是多少，但我认为回头看，「七巨头」（Mag 7）的绝对美元回撤会以万亿计。原因不一定在这些公司的基本面，我几天前发过推文，我有点担心指数里前七、八、九、十家公司的集中度，已经接近百分之四十。从历史上看，这种程度的集中通常预示着一次大幅回撤，而且我看不出你能怎样给自己免疫这种风险。所以撇开公司质量不谈，我认为这些都是极其出色的企业，但集中度实在太高了，这是重新定价和回吐的前兆。哪怕只跌百分之十，放在七巨头身上就是两万亿美元。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格？

弗里德伯格：我和加文思路相近，我选的是老牌国防和航空航天承包商，波音、洛克希德·马丁、雷神，也就是「国防1.0」。原因一是中国的主导地位，二是美国的国防预算需要转向更技术导向、更依靠机器人的思路，对采购和定价进行合理化。Palantir和Anduril这样的公司显然会受益。而且这些老牌企业在规模上有大量失败，太笨重，太官僚，波音2024年从航天项目的失败到飞机业务的困境都是例子。随着新鲜血液进入政府，整个政府承包行业今年都会受到严峻挑战。

卡拉卡尼斯：你的意思是「成本加成」（cost-plus）模式的公司会受苦，Anduril们会兴旺。

查马斯：你们会不会把传统咨询公司也加进来？

弗里德伯格：这个补充很好。

查马斯：Wipro、塔塔、HCL、埃森哲、Cognizant、Infosys，这些公司如果那一幕发生，都会有大麻烦。

弗里德伯格：政府提升效率，客户也会感受到，客户可能就不再雇他们了。当一批软件创业者开始给联邦政府提供运营建议，我很确定其中一些服务商会被淘汰。

查马斯：要记住一点：「成本加成」是「按工时和材料计费」的漂亮说法，而「按工时和材料计费」又是「人力套利」的漂亮说法。2025年所有这些都会受到极其严格的审视。如果你买的是八百美元一个的废纸篓、九千美元一个的雨伞挂钩，因为系统里有工时计费和各种疯狂的东西，这些一旦被清洗掉，很多公司和它们的商业模式会承受巨大压力。

卡拉卡尼斯：你给我看激励，我给你看结果。成本加成的激励就是保持低效和浪费。这些军工承包商在每一件弹药、每一辆车上加价六成、七成、八成。成本加成糟糕透顶。

查马斯：不，是「成本」本身糟糕透顶。

看空OpenAI

卡拉卡尼斯：我的商业输家，我得先过一遍过去一年里我批评过、吵过架的对象。首先想到的是商业地产，租约会持续到期，问题只是被往后踢了一段。然后我看了MicroStrategy，它的市值是所持比特币账面价值的两三四倍，我觉得说不通，不可持续。我看了Truth Social，年收入四五百万美元，估值七十亿，完全不合逻辑。但我认为定价最离谱、今年会看到估值见顶的，是OpenAI。OpenAI面临的逆风被严重低估了。就像我前面说的，谷歌势头凶猛，xAI刚刚起步就在建那么多重型基础设施，微软基本上在另一档播客上近乎嘲笑OpenAI把源代码卖给了他们，说他们已经不需要OpenAI了，他们手里什么都有，而且他们拥有全部的大型基础设施。OpenAI的估值说不通，我不认为他们能维持现在的定价。AWS、苹果、谷歌、xAI这一批公司会让那一千五百七十亿美元成为OpenAI的估值顶点。而且我认为存在不为零的可能性，他们会在把一千五百七十亿美元的价值从非营利组织转到营利公司的法律程序中败诉，整件事可能炸掉。

查马斯：这是你的超级预测吗？「OpenAI在2025年无法从非营利转为营利」？

卡拉卡尼斯：那只是一小部分，但作为超级预测确实很有意思。

弗里德伯格：顺便说一句，泄露的财务数据显示他们预计明年收入一百二十亿美元。和你刚才提到的其他几个不同，这是一家真实的企业，有真实的收入、规模、增长和技术，它不是一只梗股。

卡拉卡尼斯：没错，所以我才选它。挑一只梗股太容易了，挑一家真实的公司才难。但那部分收入很多来自消费者，很多来自开发者。我认识的开发者都想用开源，不想受制于OpenAI和萨姆·奥特曼。他们已经把查询分散到多个模型栈上试来试去。我不认为对OpenAI、对Gemini、对任何一家服务存在忠诚度，很多情况下他们最终会走向开源。

年度大交易

卡拉卡尼斯：2025年最大的商业交易。查马斯，去年你说星链会上市。

查马斯：完全落空。今年我认为我们会看到传统汽车厂商的崩塌。2024年底本田和日产的交易是一个信号，说明这个行业必须做的事：经历一波大规模整合。特斯拉凭借车辆、软件和FSD自动驾驶的品质处在一个不可思议的位置。我猜再有几次有分量的产品发布，公开资本市场就会意识到这些汽车厂商已经不可投资，结果就是一波汽车业的超级合并。本田和日产签了合并协议，三菱也参与其中，因为它属于日产的联盟，这显然能去掉所有的冗余。欧洲厂商的麻烦更大：大众怎么办？不清楚。Stellantis怎么办？不清楚。这些企业实际上都是正在融化的冰山，当融化的冰山企业被加文这样精明的投资者施压时，通常就会被迫合并。

卡拉卡尼斯：加文，你在做多空价差交易吗？你做空这些公司了吗？

贝克：我不想谈具体持仓，我只说我百分之百同意查马斯。如果没有大规模的保护主义，它们会失去中国市场的业务，因为它们已经造不出有竞争力的产品，我们已经看到迹象，它们会被夹在特斯拉和中国厂商之间。查马斯预测的唯一风险是政府干预，因为这些公司雇了那么多人，又常被视为国家冠军企业。但没有真正大力度的政府支持，它们全都深陷困境。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格，去年你说会有版权方向AI训练授权数据的重磅交易，Reddit确实签了两笔。看看今年能不能连中两元。

弗里德伯格：我延续机器人之年的主题。今年会出现大规模融资交易，类似去年算力建设的那些，只是这次投向美国的硬件制造能力建设。这些交易可能是传统的私募股权形式，也可能包含政府支持的成分，用来推动和加速制造业回流。美国不会回去制造上个世纪的东西，我们必须把制造业推进到下一个十年、下一个世纪的生产方式，这意味着要造那些自主的、机器人化的系统，它们对我们至关重要，尤其是在中国正大规模扩产无人机、机器人和自动驾驶汽车的时候。我们需要把大量这类产能搬回国内，那会是巨额资本的流动，所以你会看到一批面向美国硬件建设的重磅交易。

卡拉卡尼斯：加文，你认为2025年最大的交易是什么？

贝克：最大的交易就是「会有交易」。经过四年什么都做不成的日子，你会看到一波并购的滔天巨浪，积压的需求极其庞大，这是第一点。第二点，英特尔会发生点什么，会很大，希望对美国是好事。第三，我认为许多独立的前沿AI实验室会被收购。杰森刚才的观点我很认同：谷歌手里的牌，xAI自有的算力，你们可以在这三家里随便选，但最终的AI赢家会是基础设施成本最低、算力成本最低的那家。而从定义上说，如果你的算力是从别人那里租来的，你就不可能是最低成本的供应商，因为中间有加价。你从Azure、AWS或者谷歌买算力，长期来看就比它们的内部服务处于劣势。全栈者胜。

卡拉卡尼斯：去年我的预测是字节跳动上市或者TikTok被剥离，再过十八天我们就知道最高法院会不会这么判了。今年，我看了所有媒体公司，可能性太多，华纳兄弟、苹果和迪士尼我们几年前就讨论过。但我认为自动驾驶的时代已经到来，亚马逊、DoorDash、Uber、特斯拉、Waymo这一批公司之间会出现合作。特斯拉现在只需要百分之十的市值就能买下Uber，我不会感到意外；Waymo可以分拆出来和Uber合作；亚马逊可以轻松买下DoorDash。随着莉娜·汗的怒火过去，这样的超级交易是有可能通过的。如果几笔这样的交易成功，联手的一方就能赢下自动驾驶、外卖配送和电商，这是一个巨大的领域。我没和我的朋友谈过这件事，但特斯拉买下DoorDash和Uber，或者亚马逊买下DoorDash和Uber，如果你想做一个超级应用，那可能是有史以来最伟大的服务。

自动驾驶并购猜想

贝克：我补充一点，和你说的以及弗里德伯格的机器人之年都能衔接：自主无人机。有一家公司叫Zipline，我的基金投了。对美国郊区来说，自主无人机确实是配送几乎任何东西的最佳方式，假以时日，城市里的配送问题也会解决。它可能是这些配送服务里的一张外卡。

卡拉卡尼斯：亚马逊已经在得克萨斯州做了，据我所知有六万个商品可以无人机配送，直接扔进你的后院，四十五分钟送达。中国的美团也在用无人机送外卖。

弗里德伯格：接着这个话题，我认为2025年另一个大交易的潜在对象是Waymo。Waymo在2023年8月以开放市场的方式在旧金山上线，当时Uber和Lyft的市场份额是百分之六十六和百分之三十四。十五个月后，到2024年11月，Waymo已经拿到旧金山百分之二十二的出行份额，和Lyft持平，Uber降到了百分之五十五。也就是说，Waymo在短短十五个月里从Uber和Lyft手中各吃掉了大约十二个百分点。现在他们正在洛杉矶、奥斯汀上线，遍布全国，凤凰城早就有了。而且他们刚把硬件平台换成一款新设备，据说能大幅降低新城市上线的资本开支，投入资本回报率会明显改善，意味着有了一种更高效的资本扩张方式。系统跑通了，正在规模化，正在开新市场。今年Waymo可能发生大事，也许是一笔巨额融资，也许是IPO，也许是和某家大型网约车公司合并或被收购。仔细想想，我不确定后者在战略上是否合理，但我认为Waymo会有一笔大交易。如果你们还没坐过Waymo，那是一种不可思议的体验。我认识的每个年龄段的人，坐过之后出来都说：这就是未来，它会彻底主导我以后的出行方式。

卡拉卡尼斯：大多数人说它现在慢、单调，路线也怪，但这些会随时间解决。声明一下，免得有人说我在为自己的持仓吆喝：我几乎在所有这些公司里都有可观的敞口，因为我看好整个领域。在美国，网约车只占全部出行的百分之一点五，全球不到百分之一，这个市场很快会涨到百分之二十，而且赢家会遍布各处。我最喜欢的Uber和八家公司签了合作，这是一个全球市场。比亚迪造车的成本只有其他厂商的一半，还有全自动驾驶，据我所知相当不错。所以这会是一场全球竞争，要想赢，Uber、DoorDash、Waymo、亚马逊、比亚迪之间会很快出现有意思的联手，因为赌注太大了。我的大交易预测：出行领域的整合。

最反共识预测

卡拉卡尼斯：去年的「最反共识观点」：查马斯说OpenAI的企业价值会下降，结果大致翻倍了，不过我今年把它选成了自己的预测，长期看我们是一致的。弗里德伯格说的是二战以来首次动用核武器的概率上升，谢天谢地没发生。

弗里德伯格：我没预测它会发生，我只是说概率上升了。

卡拉卡尼斯：末日博士又来了。我说的是苹果会成为AI玩家，他们确实推出了Apple Intelligence，但它糟透了。我刚买了谷歌的Pixel 9 Pro Fold，Gemini运行得完美，Siri该做的事它全能做：播放这首歌、下载这个应用、加到日历，一句话就做到，用时只有苹果的十分之一，而苹果每次都做错。它是一坨垃圾，一个耻辱。

贝克：Apple Intelligence比Copilot还差，这已经很说明问题了。

卡拉卡尼斯：查马斯，你2025年最反共识的观点？这个环节允许放飞，越辛辣越好。

查马斯：我认为某一家主要的大型银行会爆发一场银行危机。概率很小，但这是一个反共识的观点。如果要论证，思路大致如下：把「美利坚治下的和平」的总负债加起来，也就是美国政府债务加企业债务加抵押贷款债务，然后对大约百分之五的利率做敏感性测算，你很快会意识到，由于债务总量已经爆炸性增长，今天七十多万亿美元上的百分之五利率，按美元计算相当于二十五到三十年前的百分之十，因为当时的债务只有现在的一小部分。所以百分之五、六的利率带来的痛苦，可以很快像当年百分之十的利率那样在经济中扩散。人们看利率时忘记了绝对美元的冲击：当我们整体需要拿出三四万亿美元来付息时，怎么拿？因此我认为存在一个不可忽视的风险，很小，所以才反共识。一旦出现按市值计价的问题，或者企业、足够多消费者的信用违约问题，我认为最可能触发的是一场准备金危机。而这场准备金危机会落在某一家大型银行身上。我心里有两家比其他更明显，但我不想点名。

卡拉卡尼斯：我很喜欢这个反共识观点。

查马斯：我认为有一个小而合理的概率。

贝克：首先，可以让Gemini深度研究算一下「美利坚治下的和平」的未偿债务总额，套上当前市场利率，再看利息支出相对GDP的比例，做一张历史图，会很有意思。我不反对查马斯，什么都有可能，大银行确实可能出问题，我不会说「很可能」，但一切皆有可能。我最反共识的观点是：未来四年里的某一年，美国会录得超过百分之五的实际GDP增长。由于AI和放松管制，生产率会垂直起飞，这可能是又一个九十年代末。百分之五、六和百分之二、三听起来差别不大，其实天差地别：百分之五、六的增速下，经济大约每十二年翻一番，百分之三则要二十四年，对国家和每个美国人的财富都是巨大的差异。至于2025年的具体预测，因为我不知道那一年会在何时出现，我认为前沿实验室会停止发布最尖端的模型，以防止知识蒸馏，防止他们的知识产权实际上被偷走。中国的DeepSeek令人印象深刻，但它以为自己是GPT-4。所以实验室会把最好的模型留在内部，蒸馏之后陆续放出小模型。

卡拉卡尼斯：我刚把问题输进了Gemini Advanced 1.5 Pro的深度研究：「哪些银行最有可能资不抵债或者爆发金融危机？」它现在正在研究，大概十分钟后出结果，可见它做的研究量有多大。弗里德伯格，你的反共识观点？

社会主义回潮

弗里德伯格：官方口径是，社会主义在这次选举中被击败了，美国民众用选票响亮地否定了社会主义。我的反共识观点是，2025年我们会看到美国社会主义运动的急剧兴起。正如加文所说，我们会看到进步的加速，放松管制和AI会释放经济增长。但我们也谈到了美国汽车制造和其他一些行业的衰落，2025年会发生真正重大的转变，一些行业和公司会成为大赢家，一些会成为大输家，经济的一部分会大赢，另一部分会大输。当变化来得这么快时，往往有大批人被甩在后面，一旦如此，社会主义政策和运动就会壮大。庇隆在二十世纪四十年代中期在阿根廷上台时，那个国家的GDP增速是百分之八。增长并不意味着人人平等受益。有人会看着一些人从亿万富翁变成千亿富翁，看着世界上第一个万亿富翁出现，这同样会助燃这股潮流。所以我认为美国社会主义运动的广度和深度都会增加，尤其是当DOGE削减惠及个人的政府项目、联邦政府和联邦承包商裁员的时候。大量的剧变正要惹恼很多人。

贝克：我完全同意。人们喜欢说，在通用人工智能（AGI）或者超级人工智能（ASI）的世界里，钱将毫无意义。但在一段短暂的时期里，钱会比以往任何时候都重要，因为你能花在AI上、花在测试时算力上的钱，会给你巨大的优势，无论你是公司还是个人。所以我认为在一段时间内，AI会真正放大不平等。

弗里德伯格：我希望我是错的，希望AI能为大家创造各种机会。但2025年会有大量的就业和收入动荡，它会助燃社会主义运动，这会是更艰难的一年。我们都在硅谷科技行业工作，所以觉得前景一片玫瑰色，但对大多数美国人来说，地面上的现实可能比我们任何人预想的都严酷，这会造就一个非常艰难的政治和社会环境。

卡拉卡尼斯：这是一个很好的反共识预测，我想补充一点：这不只会打击蓝领。我在风投行业和创业者中间到处看到，那些资历极好、年薪六位数甚至六位数中段的人找不到工作，或者找不到和之前薪酬相当的工作。为什么？因为大家在用更少的人做更多的事。投资于深度研究和AI、把事情自动化、废弃掉或者外包到其他地区，在某些情况下比雇美国人更划算。这种思路不只会打击卡车司机，它会打击开发者、设计师、写作者。

查马斯：你们说的这些，反共识的部分在哪里？

弗里德伯格：官方口径是社会主义今年被打回去了，这次选举是一份反对社会主义及其政策的授权。反共识的观点是，我们其实完全搞错了，社会主义会大幅上升。

贝克：接着你刚才说的，「觉醒主义」和进步主义会和社会主义脱钩。觉醒主义和进步主义会走下坡路，但社会主义，也就是政府扮演更大角色的政策，会上升。

卡拉卡尼斯：为什么我们没有全民医保？为什么不是每个州都有学前教育？我认为美国人有权问这些问题。其他那些行为当然令人厌恶，但你确实有权问，为什么我们搞不定这些，为什么政府在课后项目、全民医保、全民托儿这样基本的事情上辜负了我们。这些事情很容易做到。当你看到所有人都在发财、财富两极分化，我能理解有人会说：别的国家都有这些基本的东西，我们为什么没有？这是一个合理的问题。

弗里德伯格：你做了一个预设，说这些事情很容易做到。当年关于教育也是这么说的：通过联邦学生贷款项目让每个人都能上大学。结果呢，这些项目一推出，学校就开始涨价，学费年年上涨，最终教育成本膨胀到超过了它带来的收益。这种事在医疗上发生了，在住房上发生了，在教育上发生了，在每一个政府出手提供资金支持的市场里都发生了：市场基本上不再自由运转。

卡拉卡尼斯：我接受你的质疑，也解释一下我为什么认为容易。如果把这些事下放到各州，引入竞争，我认为问题可以解决。引入学券制，制造竞争；把全民医保拆开，做一些实验，让不同的州从联邦政府领钱，跑五十个不同的实验，我认为能解决其中一些问题。但你说得对，联邦政府做的任何事情最终都会腐败、低效。我最反共识的观点是：OpenAI失去领先地位，非营利转营利失败，沦为AI领域的第四名。OpenAI的全面崩塌，这是我2025年最反共识的预测。

查马斯：你这是在加倍、三倍下注。

卡拉卡尼斯：我在努力让这个环节辣一点，这本来就是辛辣的环节。也许萨姆·奥特曼很了不起，我不知道，他的朋友全都离开了公司，也许他是个正派人。

查马斯：加文，你知道杰森预测过杰夫·贝索斯会竞选总统吗？

卡拉卡尼斯：那更像是我的愿望。他买了《华盛顿邮报》，辞掉了亚马逊的工作，在华盛顿买了房子，去了海湖庄园。等贝索斯度过他的中年危机，去完科切拉音乐节、尽情狂欢之后，如果他回来说「我想为国家效力」，别感到意外。

查马斯：你还坚持《华盛顿邮报》的预测吗？你觉得他会留着它吗？

卡拉卡尼斯：那就定一条：杰夫·贝索斯将在2025年出售《华盛顿邮报》。

查马斯：这条适合放到Polymarket上。卖给卡拉·斯威舍，让她把它开进沟里。

最佳资产

卡拉卡尼斯：表现最佳的资产，大家都喜欢这个环节，因为可以直接看价格。去年查马斯做了一笔价差交易：做多公开市场科技股，做空私募后期科技股，纳斯达克100科技股ETF在2024年涨了百分之十。弗里德伯格选的是铀矿ETF，2024年跌了百分之一。

弗里德伯格：横盘。上周准备节目时我看了那只ETF的成分股，里面全是垃圾，它不是交易铀的正确方式。但不管怎样，那是我去年的结果。

卡拉卡尼斯：我选的是按需经济，Uber、Airbnb和DoorDash。Uber一度涨了百分之三十，但受Robotaxi的逆风影响，现在只剩百分之三；Airbnb基本持平；DoorDash大涨百分之七十四，向斯坦利·唐和团队致敬。今年的最佳资产，让嘉宾先说。

贝克：高带宽内存（HBM）的制造商，回到我说的「我们会把算力用光」。有一个相当惊人的数据：在GPU的销售成本里，高带宽内存的占比比台积电还大。今天只有两家公司能造，SK海力士和美光，三星能不能振作起来还得看。HBM用在英伟达的GPU里，AMD的GPU里，亚马逊的Trainium里。尤其在测试时算力和推理如此重要的世界里，高带宽内存可以说比以往任何时候都重要，而且过去两年一直处于售罄状态。所以我选高带宽内存。

卡拉卡尼斯：好选择。查马斯？

查马斯：先做个铺垫：这个选择一百次里有九十二次会归零，剩下八次里有六次赚十倍，最后两次赚一百到一千倍。

卡拉卡尼斯：听起来像比特币。

查马斯：所以这是一笔会亏的交易。但我会做多信用违约互换（CDS）。我买的是什么？是保险。我用信用违约互换买所谓的「保护」，赌2025年不会有违约事件。我不会说是哪些公司、什么期限，但总体的想法是：我想在2025年买一份小小的保险，让我们选出来的那些男男女女有机会安安静静地把工作做完。我认为明年有很小的概率出现波动，我希望它不发生，我希望这笔交易像我说的那样，一百次里有九十二次亏钱。但如果它命中，它就会是2025年表现最佳的资产，相当于阿克曼在新冠危机刚开始时买入CDS。

卡拉卡尼斯：怎么买？

查马斯：你需要一份ISDA协议，去找大投行，他们会给你报价。我想说清楚，这不是我认为会发生的事，也不是我希望发生的事。但从能赚到的美元吨位和它呈现的巨大风险不对称来看，当你看到标普指数的集中度，看到债务总额的规模，看到利率飙升，所有这些都在说：手里有一点保险未必是坏事。

贝克：如果查马斯关于银行倒闭的预测成真，你绝对想持有CDS，那就不是一百倍，是一千倍、一万倍。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格？

弗里德伯格：我选中国科技股，或者中国科技股ETF。过去几年所有人都抛售了中国科技股，都采取隔离的立场来配置组合，说「我们不能和中国做生意，结束了」。但我认为特朗普政府，尤其从他们最近要求暂缓TikTok禁令来看，正在筹划一个我称之为「对华大协议」的东西。我不知道他们具体想做什么，但我认为特朗普和美国政府的领导层想向美国公司打开中国市场，作为交换，让中国公司进入美国市场，而以中国目前的处境，他们很可能达成协议。这是第一个驱动因素。第二，中国电力产能建设的规模难以想象，他们最近批准了一座一千三百七十亿美元的水电大坝，会再增加几百吉瓦的发电能力，更不用说我们过去谈到的核电建设。每度电的成本本来就更低，可用的电力还在增加。第三，中国共产党有一种不可思议的能力，可以调节自由市场和创业活动的油门大小，眼下这个时刻，你可能会看到他们把油门推向鼓励更多创新、更多自由市场活动的方向，这也是他们达成协议的动力之一。把这些放在一起，很多中国科技公司是在「未来几年中美会陷入艰难冲突」的假设下被打压的，而进入2025年，情况可能并非如此。这些股票看起来相当便宜，我刚看了阿里巴巴，估值倍数很合理。如果宏观走对了，2025年可能会有一波不错的行情。

卡拉卡尼斯：这像是反共识的选择。我不认为特朗普能很好地平衡对华关系，我也不认为在上一次把所有人的膝盖都打断之后，还能重新煽起创业热情。而且我不信任任何来自中国的会计报表，他们想怎么改就怎么改。但作为「低买高卖」的机会，确实很有潜力。

弗里德伯格：好处是一年后你就知道我对不对。

卡拉卡尼斯：加文，你怎么看弗里德伯格这个热门观点？

贝克：真的很便宜。十五年多前的东南融通财务造假之后，我就给自己定了一条「不碰中国」的准则。那件事太惊人了，很多杰出的投资者都持有它，公司说得头头是道，还有西方审计师，结果发现造假发生在当地的邮局：他们把当地审计师签好字的文件拆开，改掉，再寄出不同的文件。所以我认为，如果你不是中国人，那是一个很难赚钱的地方。但大卫说的很多我都同意。特朗普和习近平都想要一份协议，而且我前面提到过，有一份可以把普京晾在寒风里的协议可做。如果成了，那就挡都挡不住。那里有一批质量极高的公司，有些估值倍数只有个位数中段，而且那是一个大市场。

弗里德伯格：而且中国公司服务的是全球市场，不只是美国，还有非洲、南美，整个南半球。

卡拉卡尼斯：看看比亚迪，遍布欧洲。

弗里德伯格：中国公司有最好的单位经济，最低的生产成本，各方面都占优。尤其是如果你相信机器人之年，全世界会对自动化和重建制造能力产生巨大需求，中国服务这些市场的效率会高于任何其他原产国。宏观驱动因素相当强劲。

卡拉卡尼斯：我认为七巨头会是表现最佳的资产，我站查马斯的对面。他们过去几年学到的是，通过不招人、把工作外包到世界其他地方、把事情自动化，可以实现惊人的利润扩张。他们为其他公司和消费者生产AI收益，但会先在内部应用。AI的内部应用会让这些公司在未来几年实现人们无法理解的利润增长。

最差资产

卡拉卡尼斯：表现最差的资产。去年查马斯说的是后期科技股指数，主要是SaaS；弗里德伯格做了一笔漂亮的价差交易：做空垂直SaaS，做多AI云服务商，SaaS有一点反弹，但谷歌涨了百分之三十六，微软百分之十四，亚马逊百分之四十六。我说的是OpenAI、Anthropic这类大模型创业公司，因为玩家太多、开源会杀掉定价，能追踪的只有OpenAI的估值，它翻倍了，但我认为长期看这个判断会成立。2025年的最差资产，加文？

贝克：企业应用软件。我认为2025年会是智能体（agents）之年，尤其是下半年。智能体就是能替你采取行动的AI模型，人能在网上做的任何事它都能做。如果实验室和大型云服务商主导了智能体，这看起来很可能，回到「低成本生产者获胜」的逻辑，企业应用软件会非常痛苦。这些公司里有些在大谈特谈智能体，但归根结底，他们没有自己的模型，也不拥有自己的算力，我看不出他们能在智能体的世界里成为最终赢家。我也可能错，他们确实有一些客户数据，也许有一点数据护城河，也有牢固的客户关系。但大多数公司和AWS、谷歌或者微软同样有关系。所以我认为企业应用软件会很难受。

查马斯：加文说得完全对，我要在他的基础上加码。有一个词我们会越来越多地使用，2024年我在8090内部已经开始用了，叫「软件工业复合体」（software industrial complex）。这些庞大臃肿的企业软件公司，实际上是说服了无数组织花巨额资金，去买一堆包在增删改查数据库外面的启发式规则和业务规则。他们真正练到极致的是市场推广和销售动作：高尔夫之旅、牛排晚宴，我们之前提过亚历克斯·卡普痛斥的那些，这些东西没有一样等同于产品价值。而在智能体软件和AI的世界里，这些工作流可以用极高效的方式重建。我认为市场推广会由CEO和CFO驱动，他们会开始向CIO施加更大的压力去管控开支。在那样的世界里，新一代AI企业的建造成本比它们的竞争对手低整整一个数量级，所以哪怕功能一模一样，这些老牌的传统企业软件公司，也就是软件工业复合体，2025年会开始出现裂痕。我和加文用词不同，结论一样。

卡拉卡尼斯：而且你在这件事上投了时间和钱。十一个月前你创办了8090，不到一年就拿下这样的市场牵引力，让我震惊。

查马斯：我不认为这一定说明我们有多厉害。我们不错，很不错，有很好的工程师。但我那个三十人的工程团队，我认为干的是三百人的活，明年会干三千人的活，而人数也许只增加百分之十或二十。原因是我们使用这些工具，生产率高到一个我原来认为不可能的数量级。结果就是我们可以用不同的方式定价：哪怕产品完全相同，我们的成本结构就是明显更低。这就是我说的，投资回报率计算器被炸飞了，所有传统的市场推广模式都被炸飞了：在招标或者任何销售场景里，对方报一百美元，你出现了，报十美元，而十美元对你来说仍然利润丰厚。

贝克：最后补充一点。从根本上说，这些企业应用软件公司，这个软件工业复合体，我同意查马斯说的一切，它们的根基是让白领员工更高效。而AI公司要做的是说：我们干脆把那个员工替换掉。这是一种根本不同的思维方式。

弗里德伯格：这也回到了大卫说的社会主义回潮，很多人会因此受苦。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格，你的最差资产？

弗里德伯格：我大概会给「垂直SaaS」再画三道下划线：按席位收费的定价模式受到挑战，价格被压缩，因为企业在探索用AI自建工具来取代这些传统业务流程。这在我的清单上太显而易见了。

卡拉卡尼斯：你有别的吗？OpenAI？

弗里德伯格：OpenAI很棒。所有有才华的人都走了，不过我不知道他们去了哪里。

卡拉卡尼斯：他们都去创业和OpenAI竞争了，「复仇创业」，这是个有意思的趋势。收入还有一百二十亿美元的预测。

弗里德伯格：那是预测，预测有时会撞上现实。对应那一百二十亿收入的，还有六十亿美元的亏损，我想是明年的数字。

卡拉卡尼斯：这就说得通为什么他们现在想收每月两百美元了，有逆风。我的最差资产是这样想的：消费者一生要做五个大决定，大学、配偶、孩子，这三个显然没法交易，剩下的是汽车和房子。而消费者背着创纪录的债务。所以我认为传统车企和房地产会继续面临逆风，是糟糕的资产。汽车在某些地方已经过剩，经销商的停车场上堆满了车；而以现在的房贷利率，人们买不起房。得克萨斯这样的地方，房价和房租连续两年下跌，允许建房的州都在发生同样的事，而人们正在离开不允许建房的州。企业软件是我的另一个选择，但我选这个略有不同的。

最期待趋势

卡拉卡尼斯：2025年最期待的趋势。先回顾去年：查马斯，恭喜，你说比特币会首次冲上十万美元，说中了，半场投篮命中。

查马斯：当时感觉像个上篮。

卡拉卡尼斯：涨了百分之一百一十二。弗里德伯格说的是制药和生物工程领域的预测模型和AI驱动的发现。

弗里德伯格：那个领域拿到了大量融资，德米斯·哈萨比斯还得了诺贝尔奖，所以成立了。

卡拉卡尼斯：我选的是效率，也就是AI在劳动力和外包上的进步，我们投的Athena让我看到了很多。今年的最期待趋势，查马斯？

查马斯：我不想滥用「矿井里的金丝雀」这个词，但确实有几只金丝雀预示着「深层政府」的终结。我想指出其中一只，一个很冷门的东西，叫补充杠杆率（Supplementary Leverage Ratio）。它本质上是一种机制，决定银行在计算准备金时是否把国债计入。为什么有意思？对多数人来说它并不有趣，非常晦涩。但如果2025年我们无法管好债务问题，你会看到在这些晦涩法规的边缘做手脚，把问题往后踢。这有可能发生，目的是帮银行一把，因为我们，也就是整个美国，可能认为DOGE的效果不会达到它需要达到的程度，我们仍然需要发行一二十万亿美元的债务，来为今年到期的十万亿再融资，并且填补未来几年的窟窿。我的意思是，我们不需要弄懂细节，只需要知道：如果我们不去挪动这道球门，那就是一个很好的信号，说明掌舵的是我们选出来的人。这就是我最期待的趋势：那些让我们把问题往后踢的、细小晦涩的监管变动，被就地叫停。

弗里德伯格：我最期待的趋势，是2025年美国核电建设的宣布，作为放松管制和一些新技术的结果。我认为新政府会宽容得多，而且正如我过去说的，这是必需的，因为为了在竞争中跟上中国，我们必须以极快的速度建设电力，美国需要新增的发电能力超过任何其他可再生能源能扩张的规模。所以我相信核电是必然的，放松管制会在2025年发生。我认识很多非常聪明的人，他们辞掉了很好的工作去创办核电公司，就是押注这件事会在今年发生。我非常看好。

卡拉卡尼斯：聪明人把时间投在哪里，绝对是一个领先指标。加文？

贝克：AI。尼克，我发了你一张图，是ARC-AGI的成绩。我认为2025年AI每个季度取得的进展，会超过2023和2024年每一年的进展。原因就在o1和o3。我们不断挪动图灵测试和AGI的球门，我确信我们还会再挪，因为我们会把它们全都冲过去。发生的事情是：我们原来只沿着一条轴扩展，就是预训练；然后开始沿着推理时算力扩展；现在很清楚，我们加上了第三条性能扩展轴，那就是推理。互联网是由答案组成的，人们给出答案，而模型真正受益的是一个人抵达答案过程中的内心独白，AI术语里叫「推理轨迹」（reasoning trace）。这就是为什么十八个月前大家都发现，模型训练的代码越多，它在许多看似与代码无关的事情上表现越好，因为在代码里你能看到推理、内心独白、思考过程、一步一步的推导。现在人们用模型生成含有这些推理轨迹的合成数据：让模型解一道题，这道题必须是可以验证的、有答案或者我们知道答案的，然后说「展示你的过程」，让它用很多不同的方式做很多遍，挑出最好的，喂回模型，再做一些强化学习。于是你就在三条彼此相乘的轴上同时扩展。谷歌团队里有个人大约五天前发推说，「这会是直通ASI的一条直线」，我认为他可能是对的。伊利亚·苏茨克维，这个领域的先驱之一，在NeurIPS上做了一个演讲，说了一句我觉得可怕的话：会推理的模型天生不可预测。今天世界上最好的推理模型是下棋的那些，AlphaGo、AlphaZero一类，它们不断走出人类大师从未想到的不可预测的棋。现在这些模型会在各种领域做出同样不可预测的跳跃，希望是好事，但也可能不是。

卡拉卡尼斯：它们会绕过人们不曾考虑的、反直觉的弯角。回到刚才那个问题：哪些银行最有可能资不抵债或爆发金融危机，我打字时错字连篇。你们看深度研究做了什么：它先列出计划，研究一批网站，找出美国的银行名单，按资产找出最大的银行，找每家的最新财务报表，找每家的资本充足率，找贷款损失拨备，你们明白意思。然后分析，然后生成报告。整个过程大约十分钟。最终报告列出了摩根大通、美国银行、花旗集团等等，逐家分析，末尾列出了它抓取的全部网站，超过一百个，是实时数据，一百六十二个网站。它的结论是：这份分析给出了美国最大几家银行财务健康状况的快照，所有银行都面临固有风险，但与摩根大通、美国银行和高盛相比，花旗集团和富国银行的资不抵债或金融崩溃风险似乎最高，花旗最近的净亏损、更低的一级资本比率和高敞口是原因。我不知道这里面有多少是对的，我不是这方面的专家，但作为起点看起来相当不错。如果你还没用过1.5 Pro的深度研究，去gemini.com，没人付我钱，我只是认为它是市场上最好的产品。我最期待的趋势，加文自己前面提到过：随着莉娜·汗的怒火结束，并购和IPO激增，退出和向出资人的分配（DPI）会像雨一样落下来。

最期待的媒体内容

卡拉卡尼斯：最期待的媒体内容。我有两个候选：詹姆斯·古恩的DC宇宙，《超人》今年上映，我觉得会很精彩；《安多》第二季也可能很精彩，我预测他们会做真人版《克隆人战争》，如果你不知道那部动画，和孩子一起看，它讲的是前传时期的故事。但我最后选了一个有点奇怪的：看那些由亿万富翁拥有的传统媒体会发生什么。《华盛顿邮报》、CNN和《洛杉矶时报》正在转向中间，试图回归经典新闻业，编辑们在造反，卡拉·斯威舍很不高兴，他们在增加一些右翼声音。这将是所有人的爆米花时刻。查马斯？

查马斯：特朗普政府将解密和公布的文件，规模之大。我认为那会极其有趣、耸动、有用、真诚，以上全部。肯尼迪遇刺档案、爱泼斯坦档案、吹牛老爹的档案、登月，以及在所有那些「阴谋论」里可能真有几分真相的边缘话题，谁知道他们会找到什么。所有这些在2025年由特朗普政府公布的「内容」，姑且这么叫，会非常有意思。

弗里德伯格：我关注的是AI视频游戏。用AI之后制作成本大幅下降，你可以有动态的故事线，可以有今天不存在的新玩法概念。游戏开发工作室里常见的创意人才和技术人才，可以被最近上市的工具释放出来。我们已经看到很多生成式视频，但在结构上，视频游戏也可以被重建：游戏引擎可以在本地运行，生成参数，再交给现有的渲染引擎，于是可以有全新的故事线和情节序列。我认为游戏和游戏行业会被现在涌入市场的各种AI能力重写。那会是不可思议的娱乐，不玩游戏的人也会找到他们喜欢的东西。

贝克：毫无疑问，《1923》第二季。看电视我通常偏爱科幻、奇幻或者间谍片，但《1883》和《1923》是第一批像《权力的游戏》那样打动我的剧集，我等第二季等得发疯。

卡拉卡尼斯：你在看《Landman》吗？

贝克：还没看，很期待。泰勒·谢里丹这个人太厉害了，正处在巅峰状态。我也强烈推荐《豺狼的日子》。

查马斯：《豺狼的日子》真的很好。还有《边境杀手》。

卡拉卡尼斯：去年的媒体预测：查马斯说的是MrBeast，弗里德伯格说的是AI生成的新闻，我说的是《角斗士2》和《三体》，《角斗士2》平平，《三体》我没看完，也算平平。MrBeast在亚马逊的节目，在一百八十个国家里的一百四十个登顶无剧本类第一，了不起。

预测市场题目

卡拉卡尼斯：现在来出我们的预测市场题目。我的题目关于移民，特朗普承诺在第一年驱逐一千五百万人，我把标准线设在这个数字的百分之五，也就是七十五万。上任一年后，特朗普驱逐的人数会多于还是少于七十五万？

弗里德伯格：怎么衡量？得有一个事实来源。

卡拉卡尼斯：以白宫公布的驱逐数据为准，我们和Polymarket团队确认能不能这样设。这是这次大选最大的议题，所以我只按第一年的百分之五来设。

贝克：有意思的是，奥巴马驱逐了我想超过两百万人，人们好像忘了，他在边境问题上其实非常强硬。

卡拉卡尼斯：查马斯，你的题目？

查马斯：七巨头在标普500中的权重萎缩到百分之三十以下。

卡拡拉卡尼斯：好题目，意思是行情会分散到其他股票上，集中度下降。弗里德伯格？

弗里德伯格：我想玩的是微软、AWS和谷歌云的收入增长：2025年谁的增长最快？我感觉谷歌在加速领先。加文，你怎么看？

贝克：谷歌规模小得多，所以更容易增长得更快。

弗里德伯格：那就改成：2025年云收入的美元增量谁最大，谷歌、亚马逊还是微软？

贝克：大概不会是谷歌，因为如果它的美元增量最大，就意味着它在以疯狂的速度增长。不过Azure对AWS会很有意思。

卡拉卡尼斯：我还有一个题目，关于国债。前两届政府任内，国债每年增长大约两万亿美元，八年增加了超过十六万亿。特朗普说他不会增加国债，我把线设在明年国债增加一万亿。还是应该设两万亿？

弗里德伯格：我的做法是，以美国财政部2025年12月的联邦债务报告为准，设在三十七万亿美元。

卡拉卡尼斯：那肯定会超过，干脆设三十八万亿。

弗里德伯格：设线的时候，得让两边都有人愿意下注，不能所有人都站一边。那就定为：美国财政部2025年12月的报告，联邦债务高于还是低于三十八万亿美元。

卡拉卡尼斯：也就是一年增加大约一万五千亿，完美。看看他能不能控制住开支，还是一切照旧。加文，你怎么看明年的联邦债务？

贝克：和大多数事情一样，像移民一样，需要时间才能起势，但我认为他们会取得进展。顺便说一句，如果我下次再来All-In，我想聊聊UFO和无人机。

UFO与金字塔

卡拉卡尼斯：现在就聊。你要走全面阴谋论路线吗？你相信那些无人机是外星人？

贝克：我不知道。但如果你看看新泽西州那些市长和州长的说法，他们见过警察、联邦调查局和国防部，他们显然也不知道。特朗普说政府里有人知道那是什么，他还说自己短期内不会去贝德明斯特的度假村。过去大约八年里，每隔十八个月，《纽约时报》、《华盛顿邮报》、《纽约客》、《大西洋月刊》这些非常可信的媒体就会有一篇大报道，采访几十位战斗机飞行员和民航飞行员，讲他们用先进传感器看到的、无法解释的东西。曾经的禁忌消失了。《纽约客》有一篇文章引述了一批二十世纪五十年代在「臭鼬工厂」实验室工作过的人，他们说绝对见过从坠毁物中回收的地外材料，这是美国在材料科学上取得巨大飞跃的原因之一。还有「奥陌陌」（Oumuamua），当时很多天文学家说这显然是某种UFO，包括哈佛天文学系的主任。至于新泽西，如果那些不是UFO，而是美国或中国政府的无人机，最可能的解释是某种演习。而且一旦歇斯底里蔓延开来，人们会把民航客机误认为无人机，UFO为什么会有一闪一闪的红绿灯呢？但有一件事很有意思：1945到1960年我们向核技术扩张的时候，出现过一大批这类报告的集中期；而现在AI起步了，这是人类下一次技术相变，又出现了一大波报告。

卡拉卡尼斯：你可以下周再来了。恭喜，All-In偶像的赢家诞生了，加文现在是第四位老友。

弗里德伯格：你觉得有哪些关于UFO的文件是特朗普会公布的？肯定有一大堆可以走信息自由法申请的东西。

贝克：取决于保密级别，如果政府不想交出来，就不会交出来。他们现在把这叫做「不明异常现象」（UAP），不叫飞碟了，但感觉背后确实有些什么。

卡拉卡尼斯：你们认为美国政府手里握有地外生命证据的概率是多少？

查马斯：至少百分之二十。

贝克：我说百分之二十五，我买二十的上方。

卡拉卡尼斯：弗里德伯格，科学苏丹，你认为概率多大？

弗里德伯格：这需要更长的谈话，现在没时间。但说实话，我一般不认同这样的想法：以我们对技术和生物极其狭窄的理解，去设想什么东西会来拜访我们。我认为信息采集有一种延伸方式，不需要把物理的生物形态从银河系的一端搬到另一端。「UFO运送肉身」这整套前提，植根于人类当前的技术水平。亚瑟·克拉克为《2001太空漫游》写的故事大纲把这一点讲得最好，那份大纲早于剧本，也早于小说，现在可以买到。它的意思是，每一个文明最终都会到达足够先进的技术水平，不再需要物理地移动生物有机体的身体，而只是采集信息、影响信息。一旦你能把任何分子变成任何其他分子，并且拥有足够的能量，你最终会进化到这一步，你就能把你所在的那一小片宇宙变成任何你想要的样子，然后只需要从宇宙的其他各处收集信息。所以我认为，外星人的身体要满银河系跑，在基本逻辑上说不通。

卡拉卡尼斯：我现在就放话：如果特朗普公布地外生命的信息，我投票支持他连任第三届，修改宪法也行。最后一个问题给加文：你认为金字塔是地外生命建的吗？以它的精度，这是最合理的解释吗？

贝克：我不知道，但确实很奇怪。我们离克利奥帕特拉的时间，比她离大金字塔建成的时间还近，那是非常久远的事。奇怪的是，世界各地那么多文化里都有看起来像宇航员的描绘，还有那么多文艺复兴时期的画作，清楚地画着城市上空我们今天会称为UFO的东西。所以我不知道。

查马斯：我和你一样喜欢阴谋论。如果你是一个爱追问的人，这些东西会留下奇怪的、无法闭合的开放问题，就像模拟宇宙假说一样。

卡拉卡尼斯：关于金字塔，我看过的最可信的说法是他们用了水：把石块放在木排上，开凿水渠，像巴拿马运河那样分级抬升水位，把石块浮上去，放到位，再放水。我觉得挺有道理。这是All-In播客又一期精彩的节目，感谢各位，祝大家有一个了不起的2025年。